김규식 변호사 / 스타시드 에셋매니저먼트 CEO
LG화학이 배터리사업 부문을 LG에너지솔루션으로 물적분할해 별도 상장하기로 결의한 2020년 9월 17일 전날부터 같은달 24일까지 주가가 15.8% 하락했다. SK이노베이션이 배터리사업 분할을 검토한다고 밝힌 2021년 7월 1일 하루 만에 주가가 8.8% 급락했다.
기업가치평가를 다루는 재무학이론에 의하면 자회사를 인적분할하든 물적분할하든, 상장하든 안하든, 모회사의 기업가치 주주가치에는 특별한 차이가 없어야 한다. 그러나 한국의 경우 모회사의 자회사 지분가치가 50% 이상 디스카운트되는 일이 허다하다. 그 원인을 살펴보자.
일반주주 이익침탈방지 제도 없어
미국의 경우 회사 경영진이 지배주주를 위해 일반주주의 이익을 침탈하는 이해충돌 행위를 하는 경우 대체로 다음과 같이 일반주주를 보호한다.
첫째, 회사 이사는 회사뿐만 아니라 주주에 대해서도 선관의무와 충실의무를 부담한다는 것이 미연방대법원의 확립된 태도다. 둘째, 회사는 일반주주에게 관련 정보를 충분히 게시해야 하고 일반주주들만 사전승인을 얻어야 한다.
셋째, 이해관계가 없는 이사들과 일반주주의 사전승인을 얻지 않은 경우 주주대표소송에서 회사는 ‘완전한 공정성의 원칙’(entire fairness rule)에 따라 엄격한 입증책임을 져야 한다.(델라웨어주대법원,Weinberger v. UO판결)
넷째, 보험사는 이사의 불법행위를 경영보험으로 커버해주지 않는다. 완전한 공정성 입증이 사실상 불가능하고, 보험으로도 커버되지 않으므로 찬성한 이사는 파산할 각오를 해야 한다. 그러므로 이사회는 이해충돌 위험이 의심이 될 경우 실행하지 않는다. 미국 증권거래위원회(SEC)는 자회사 이사회의 독립성이 입증되지 않으면 모자회사 동시 상장을 허용하지 않으며, 실제 비율이 0.2% 수준이다. 일본도 0.5%에 불과하다.
그러나 한국의 경우 일반주주 보호를 위한 위 네가지가 모두 인정되지 않는다. 이사의 선관의무는 회사에 대해서만 부담하고 주주에 대해서는 부담하지 않는다는 것이 대법원의 태도다. 이해충돌 행위에 대해 일반주주만의 사전동의는 필요없으며, 관련 자료의 개시의무도 없다.
주주대표소송에서 입증책임은 원고인 주주가 부담한다. 경영관련 자료를 회사가 전적으로 갖고 있기 때문에 입증이 어려워 주주대표소송에서 승소하기란 사실상 불가능하다. 실제 주주가 승소한 사례가 거의 없다. 이런 상황에서 자회사 CEO는 지배주주 이익을 위해 얼마든지 이해충돌 행위를 할 수 있다.
주주대표소송, 회사가 입증책임 져야
LG화학 배터리 사업부를 별도의 회사로 물적분할하는 순간 LG화학의 일반주주는 위와 같은 거버넌스 리스크에 한단계 더 노출되고, 시장은 이를 반영해 LG에너지솔루션 지분가치를 디스카운트하게 된다(LG화학은 LG에너지솔루션의 지배주주지만, 시장에서 거래되는 LG화학 주식은 일반주주의 것이다). 결국 선관의무를 충실히 이행하는 기업만 억울할 수 있다. 또 디스카운트된 만큼 자본조달 능력이 저하되므로 회사 주주 국가경제 전체에 손해다.
결론적으로 ‘이사의 주주에 대한 선관의무’(충실의무)가 인정돼야 하고, 이해충돌 행위를 다투는 주주대표소송에서 회사가 입증책임을 부담해야 한다. 최소한 그 이전에는 주주보호 차원에서 사업부 물적분할 독립상장을 금지해야 한다.
원문 보기 http://m.naeil.com/m_news_view.php?id_art=392493
김규식 변호사 / 스타시드 에셋매니저먼트 CEO
LG화학이 배터리사업 부문을 LG에너지솔루션으로 물적분할해 별도 상장하기로 결의한 2020년 9월 17일 전날부터 같은달 24일까지 주가가 15.8% 하락했다. SK이노베이션이 배터리사업 분할을 검토한다고 밝힌 2021년 7월 1일 하루 만에 주가가 8.8% 급락했다.
기업가치평가를 다루는 재무학이론에 의하면 자회사를 인적분할하든 물적분할하든, 상장하든 안하든, 모회사의 기업가치 주주가치에는 특별한 차이가 없어야 한다. 그러나 한국의 경우 모회사의 자회사 지분가치가 50% 이상 디스카운트되는 일이 허다하다. 그 원인을 살펴보자.
일반주주 이익침탈방지 제도 없어
미국의 경우 회사 경영진이 지배주주를 위해 일반주주의 이익을 침탈하는 이해충돌 행위를 하는 경우 대체로 다음과 같이 일반주주를 보호한다.
첫째, 회사 이사는 회사뿐만 아니라 주주에 대해서도 선관의무와 충실의무를 부담한다는 것이 미연방대법원의 확립된 태도다. 둘째, 회사는 일반주주에게 관련 정보를 충분히 게시해야 하고 일반주주들만 사전승인을 얻어야 한다.
셋째, 이해관계가 없는 이사들과 일반주주의 사전승인을 얻지 않은 경우 주주대표소송에서 회사는 ‘완전한 공정성의 원칙’(entire fairness rule)에 따라 엄격한 입증책임을 져야 한다.(델라웨어주대법원,Weinberger v. UO판결)
넷째, 보험사는 이사의 불법행위를 경영보험으로 커버해주지 않는다. 완전한 공정성 입증이 사실상 불가능하고, 보험으로도 커버되지 않으므로 찬성한 이사는 파산할 각오를 해야 한다. 그러므로 이사회는 이해충돌 위험이 의심이 될 경우 실행하지 않는다. 미국 증권거래위원회(SEC)는 자회사 이사회의 독립성이 입증되지 않으면 모자회사 동시 상장을 허용하지 않으며, 실제 비율이 0.2% 수준이다. 일본도 0.5%에 불과하다.
그러나 한국의 경우 일반주주 보호를 위한 위 네가지가 모두 인정되지 않는다. 이사의 선관의무는 회사에 대해서만 부담하고 주주에 대해서는 부담하지 않는다는 것이 대법원의 태도다. 이해충돌 행위에 대해 일반주주만의 사전동의는 필요없으며, 관련 자료의 개시의무도 없다.
주주대표소송에서 입증책임은 원고인 주주가 부담한다. 경영관련 자료를 회사가 전적으로 갖고 있기 때문에 입증이 어려워 주주대표소송에서 승소하기란 사실상 불가능하다. 실제 주주가 승소한 사례가 거의 없다. 이런 상황에서 자회사 CEO는 지배주주 이익을 위해 얼마든지 이해충돌 행위를 할 수 있다.
주주대표소송, 회사가 입증책임 져야
LG화학 배터리 사업부를 별도의 회사로 물적분할하는 순간 LG화학의 일반주주는 위와 같은 거버넌스 리스크에 한단계 더 노출되고, 시장은 이를 반영해 LG에너지솔루션 지분가치를 디스카운트하게 된다(LG화학은 LG에너지솔루션의 지배주주지만, 시장에서 거래되는 LG화학 주식은 일반주주의 것이다). 결국 선관의무를 충실히 이행하는 기업만 억울할 수 있다. 또 디스카운트된 만큼 자본조달 능력이 저하되므로 회사 주주 국가경제 전체에 손해다.
결론적으로 ‘이사의 주주에 대한 선관의무’(충실의무)가 인정돼야 하고, 이해충돌 행위를 다투는 주주대표소송에서 회사가 입증책임을 부담해야 한다. 최소한 그 이전에는 주주보호 차원에서 사업부 물적분할 독립상장을 금지해야 한다.
원문 보기 http://m.naeil.com/m_news_view.php?id_art=392493